Teis Knuthsen Teis Knuthsen
Investeringsdirektør, Saxo Privatbank
14. juni 2016

SaxoInvestor: Brexit – wake me up before you go

Torsdag den 23. juni skal briterne stemme om medlemskab af EU. Valget står mellem REMAIN og LEAVE. Vælger man at blive, sker der på overfladen ingenting.
  • Næsten dødt løb mellem REMAIN og LEAVE gør den engelske EU-afstemning til en uforudsigelig affære.
  • Markederne frygter LEAVE, men det reelle problem er, at vi ved meget lidt om hvordan en tilbagetrækning fra EU vil foregå.
  • LEAVE medfører øget risiko for opsplitning af Storbritannien.
  • SaxoInvestor-porteføljerne er blevet lagt om i løbet af foråret, med større fokus på ikke-europæiske obligationer og alternativer (guld). Samtidigt har vi overvægtet defensive aktier.
  • Vi forventer ikke at ændre på porteføljerne inden det engelske valg, desuagtet de meget urolige markeder netop nu.

Et skæbnesvangert valg…

Torsdag den 23. juni skal briterne stemme om medlemskab af EU. Valget står mellem REMAIN og LEAVE. Vælger man at blive, sker der på overfladen ingenting. Vælge man at stemme for at forlade EU-samarbejdet, træder vi ind på ukendt territorie, hvor rejsen med stor sandsynlighed vil gøre op med såvel Storbritannien som EU, som vi kender det.

Meningsmålinger peger på stort set dødt løb mellem de to fløje, og usikkerheden omkring målingerne understreger, at man ikke kan tilgå valget med nogen større overbevisning. Bookmakere har konsistent peget på en sejr til REMAIN, og da spiludbyderene ramte markant bedre ved både det seneste parlamentsvalg og ved den skotske uafhængighedsafstemning har finansmarkederne længe lagt større vægt på disse.

Et skift i meningsmålingerne til fordel for LEAVE har dog i de seneste dage sendt bølger af nervøsitet gennem finansmarkederne. Dette har foranlediget bredt baserede fald på aktiemarkederne på begge sider af den engelske kanal, faldende obligationsrenter, samt stigende guldpriser.

Det skorter heller ikke på advarsler om hvor slemt det kommer til at gå, såfremt LEAVE-fløjen vinder valget. Fra officielt hold ventes der således såvel recession som kapitalflugt, samt et permanent velfærdstab.

… men af hvad?

I praksis ved vi imidlertid meget lidt om hvad der sker, såfremt England ønsker at udtræde fra EU, ikke mindst fordi nej-sidens ledere har været påfaldende lidt konkrete med deres ønsker.

En udtrædelse fra EU blev først en del af det europæiske traktatgrundlag med Lissabon-traktaten fra 2009. Her specificerer artikel 50, at et land kan indlede forhandlinger om en udtrædelse, der skal være afsluttet efter to år, med mindre et flertal af regeringslederne stemmer for en forlængelse. Dette betyder så igen, at England har to år til at opnå en separation, fra det tidspunkt man indsender en ansøgning herom.

Det mest sandsynlige er, at premierminister David Cameron vil træde tilbage med det samme. Samtidigt er det værd at bemærke, at det engelske parlament er en suveræn enhed, og at det er uklart om en folkeafstemning formelt set er juridisk bindende. Da et flertal i parlament anbefaler et fortsat EU medlemskab, er det muligt at vi skal på den anden side af et parlamentsvalg, førend en egentlig udtrædelsesprocedure kan igangsættes. Oven i dette må man forholde sig til at såvel Skotland, som Nordirland og muligvis også Wales vil ønske at fastholde et EU-medlemskab, hvilket kan lede til en splittelse af Storbritannien som vi kender det. Alt dette er dog spekulation fra min side.

Det springende punkt i en udtræden fra EU ligger i adgangen til det indre marked, herunder såvel varer og tjenester, samt ikke mindst finansielle tjenesteydelser. I det ekstreme scenarie mister England adgangen til det indre marked, og London må afgive sin plads som Europas dominerende finanscentrum. Dette understreger, at hvad angår finans så synes England at have mere brug for EU end omvendt. Hvad angår militær magt, for eksempel, så er det modsatte tilfældet, og begge parter har således interesse i et konstruktivt udfald af forhandlingerne.

To be continued…

At disse forhandlinger bliver komplicerede kan der ikke herske megen tvivl om, og muligvis så komplicerede at den engelske regering vil bede om endnu en afstemning. Dette er ikke bare en vittighed, idet et nej i første omgang kan ende med at blive erstattet med endnu en folkeafstemning.

For EU handler dette om mere end blot England. Sat på spidsen så vil tabet af England kunne påvirke EU’s udvikling markant, og man kan spå om en glidende udvikling mod et stadig mere fragmenteret samarbejde. I det positive scenarie udløser dette ny energi i et mere liberalt og decentralt EU, men det ville ligne Europa dårligt hvis dette bliver den første konklusion, der drages. Forbliver England indenfor EU, vil man nok erkende at tiden for en stadig dybere integration er forpasset, og at fokus i højere grad skal rettes mod ydre problemer, strukturreformer o.l.

Alt dette skal markederne altså prøve at prisfastsætte allerede når markederne åbner i Asien den 24. juni. Inden da skal vi lige fordi mødet i den amerikanske centralbank den 15. juni.

Hvis det bliver et nej

Hvis LEAVE vinder afstemningen så antager jeg – og markedet som helhed – at såvel pund som aktier på begge sider af den engelske kanal vil falde. Muligvis taler vi om et fald på 5-7% de første par dage, hvorefter en form for stabilisering indtræffer. Nogle kommentatorer taler om fald på 20-30 %, men dette virker som en overreaktion i min vurdering. Der er sandsynligt at også euroen vil falde overfor USD, CHF og JPY. Indenfor euro-zonen må f.eks. italienske rentespænd forventes at udvides, ligesom bankaktier og bankobligationer vil falde.

Samtidigt må vi antage, at såvel Bank of England som ECB vil stå klar med øget likviditetstildeling til banksektoren, og at ledende politikere i både England og EU vil fremlægge en form for køreplan.

Jeg accepterer derfor ikke umiddelbart præmissen om en dyb og vedvarende nedtur, og jeg tror ikke at dette vil være starten på en ny finanskrise. Men faktum er, som beskrevet ovenfor, at vi ikke ved særlig meget om hvad der sker den første tid.

Hvis det bliver et ja

Hvis det bliver et ja vil en såvel finansiel som politisk risikopræmie falde bort. Dette taler for en umiddelbar stigning på de europæiske aktiemarkeder. Kombineres dette med et mere optimistisk syn på den europæiske økonomi, kan det blive startskuddet på en ganske betydelig fremgang henover sommeren.

Ingenting til vinderen?

Som beskrevet indledningsvis så hersker der betydelig usikkerhed om udfaldet den 23. juni. Hælder man mod bookmakerne, så bør sejren gå til REMAIN-lejren, men enkeltstående begivenheder som f.eks. terror under EM i Paris vil kunne påvirke udfaldet. Finansielt set er der ingen gratis frokost, og ingen enkel – eller billig - måde, hvorpå man kan forsikre sig mod udfaldet af valget.

For vores SaxoInvestor-porteføljer står vi med den udfordring, at enhver justering af investeringerne vi måtte foretage herfra, kan vise sig at være lodret forkert efter valget. Det enkleste kan være blot at trække sig ud af markedet, men også dette kan vise sig kostbart.

Omlægninger i SaxoInvestor i foråret

Vi har ændret en del på porteføljerne i SaxoInvestor i de seneste måneder. I hovedtræk har vi inkluderet en større allokering mod ikke-europæiske obligationer (for eksempel global high yield og emerging markets), samt mod guld (Maj Invest Kontra for investeringsforeninger og iShares Gold Producers for ETF’er). Endvidere har vi solgt vores europæiske small cap aktier i ETF-porteføljerne. Endelig har vi en betydelig overvægt af stabile aktier i porteføljerne. Vi investerer ikke direkte i hverken engelske aktier eller obligationer, men har en indirekte eksponering til aktiemarkedet via vores globale fonde.

Samlet set har vi prøvet at gøre porteføljerne mere robuste overfor uro, som følge af f.eks. det engelske valg, uden dog at sætte afkastmulighederne over styr.

Jeg forventer derfor ikke at ville ændre på porteføljerne inden valget, med mindre vi tilføres ny information. Grundlæggende set tror jeg markederne anskuer de kommende kvartalers indtjeningsudvikling for negativt, ligesom jeg nok har et mere positivt syn på den økonomiske udvikling end markedet generelt. Derfor ønsker jeg ikke at positionere porteføljerne meget defensivt. Jeg er ligeledes noget tilbageholdende overfor at skulle købe obligationer med en negativ rente, selvom det ikke helt kan undgås.

Teis Knuthsen

Vedhæftet

Ansvarsfraskrivelse

Dette materiale er udarbejdet af Saxo Privatbank A/S (Banken) til generel orientering for de investorer, som Banken har udleveret materialet til. Investorerne må selv fortolke materialet, og er velkomne til at kontakte Banken for nærmere redegørelse om forudsætningerne, som materialet bygger på.

Banken har efter bedste evne bestræbt sig på at sikre, at oplysningerne er fuldstændige og korrekte, men påtager sig intet ansvar for rigtigheden, nøjagtigheden eller fuldstændigheden af informationerne i materialet. Banken påtager sig intet ansvar for dispositioner foretaget på baggrund af oplysninger i materialet. Banken gør opmærksom på, at oplysninger, herunder eventuelle priser og kurser, kan blive eller er forældet.

Såfremt en publikation forældes, er Saxo Privatbank på ingen måde forpligtet til at opdatere publikationen, informere modtagerne af publikationen eller foretage nogen anden handling. Oplysninger i materialet om tidligere afkast, simulerede tidligere afkast eller fremtidige afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast.

Oplysninger i materialet om kursudvikling kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidig kursudvikling.

Fremtidige afkast og/eller kursudvikling kan blive negativ. Såfremt materialet indeholder oplysninger om en særlig skattebehandling, skal investorer være opmærksomme på, at skattebehandlingen afhænger af den enkelte investors individuelle situation og kan ændre sig fremover.

Risikoadvarsel

Handel med de produkter og ydelser som Banken tilbyder, selv hvis handlen er gjort i overensstemmelse med en anbefaling, kan resultere i tab såvel som fortjeneste. Banken er ikke ansvarlig for tab hidrørende fra en investering, der er foretaget på baggrund af en formodet anbefaling.

Ansvarsfraskrivelse

I tillæg til oplysningerne i denne ansvarsfraskrivelse henvises til Saxo Privatbanks ansvarsfraskrivelse www.saxoprivatbank.dk.

Hvor længe tør du vente?

Gør som verdens største investorer.

Investér i Smart Beta og få kontrol over dit markedsafkast. Forvalt din pension og dine investeringer i en portefølje af effektive og prisbillige ETF’er.

SaxoInvestor er en fuldautomatisk investeringsløsning til både frie midler og pension. Så du slipper for bekymringer.

Er du nysgerrig efter at vide hvad du kunne have fået i afkast?

Artikel søgeord