Teis Knuthsen Teis Knuthsen
Investeringsdirektør, Saxo Privatbank
4. januar 2016

Investeringskommentar januar 2016

I det store billede: Vil vi opleve en global recession i 2016? Er aktier (for) dyre? Vil Federal Reserve hæve renten (for) meget?

​Det forgangne år har været et vanskeligt investeringsår. Set med danske øjne har det samlet set været et tilfredsstilende år, idet danske aktier er steget med mere end 30% og globale aktier målt i danske kroner er steget med 9%, men denne positive udvikling skjuler flere forhindringer.

For det første er en meget betydelig del af årets afkast blevet skabt i første kvartal. Danske C20CAP nåede således 30% i afkast allerede medio april, og har siden ikke netto bidraget. Tyske DAX har givet et fornuftigt afkast på lige under 10%, men toppen blev nået i april og siden da er indekset faldet med 13%. Andre markeder har fulgt samme mønster: Var man ikke med fra årets start er der stor mulighed for at ens afkast er små eller direkte negative.

For det andet kan en stor del af årets afkast tilskrives en stigning i dollaren. S&P500 er steget med blot 1,5% målt i dollar, men 13% opgjort i danske kroner. Ligesom med aktiemarkederne er denne valutaudvikling koncentreret om årets første måneder, og USD/DKK steg således fra 6,1 ved årsskiftet til 7,1 (+16%) i marts. Siden da har valutakrydset handlet sideværts i et bredt range. Amerikanske aktier udgør mere end halvdelen af et globalt indeks, og dollarens betydning skal dermed ikke undervurderes i år.

For det tredje har der været ganske store forskelle mellem vindere og tabere i 2015. På det danske marked er dette illustreret ved Vestas stigning på mere end 110% og Mærsk’ samtidige fald på 20%. Mere generelt kan man notere, at en stor del af årets afkast i flere markeder er koncentreret om et begrænset antal selskaber, samt at vinderne typisk findes indenfor ”ny økonomi”, mens taberne findes i oliesektoren.

For det fjerde har der intet være at hente på obligationsmarkederne i 2015. Lange danske obligationer har tabt 0,2%, mens lange tyske og amerikanske har givet henholdsvis 0,6% og 1,2% i afkast. Europæiske kreditobligationer (investment grade) er faldet 0,9%, mens emerging markets obligationer i lokalvaluta er faldet med 13,9%.

For det femte har alternative investeringer igen leveret skuffende resultater. Hedge fonde er således faldet med 3,5% (HFRX), valuta-carry (G10) med 10%, og råvarer med 25% (Bloomberg DJ- UBS).

Konklusionen på 2015 er således klar: en overvægt af danske og globale aktier fra årets start vil have resulteret i fornuftige afkast. Er man kommet til senere eller har været eksponeret mod energi, råvarer, emerging markets, obligationer eller alternativer har man med høj sandsynlighed haft et skuffende år.

Og 2016?
Som altid vil flere af de toneangivende temaer fra det forgangne år blive ført videre ind i det nye. Alligevel må man påregne betydelige ændringer i de kommende måneder.

Man kommer ikke udenom, at centralbankerne har haft en betydelig påvirkning på markederne i 2015, bl.a. ECB’s QE-program, Schweitz’ beslutning om at bryde valutagulvet og indføre negative renter, samt ikke mindst Federal Reserves rentestigning. I 2016 er udgangspunktet at ECB ikke kan forventes at lempe pengepolitikken yderligere, og at Federal Reserve samtidigt vil fortsætte med at hæve renten gradvist. Således kan de to mest betydningsfulde centralbanker ikke længere forventes at bibringe fornyet likviditet og støtte til finansmarkederne. Dette kan lede til en forøget følsomhed overfor økonomiske stemningsskift, og give betydelig periodevis volatilitet.

Dollarens stigning har været et centralt tema i år – på begge sider af Atlanten. Min holdning er fortsat, at vi er i en langsigtet fremgang for dollaren, der sandsynligvis ender med at tage EUR/USD under 1. Denne stigning løfter afkastet på globale aktier målt i danske kroner. Samtidigt er dollaren dog allerede nu overvurderet overfor en lang række valutaer, og man skal være opmærksom på muligheden for et trendskifte i 2016.

Af størst betydning i 2015 har dog været det fortsatte fald i oliepriserne. Faldende oliepriser er først og fremmest drevet fra udbudssiden, da efterspørgslen er rekordhøj. Dette betyder, at lavere oliepriser har en positiv nettoeffekt på den globale økonomi. På kort sigt er der dog også negative sideeffekter, først og fremmest gennem en øget risiko for konkurser i sektoren, der kan medføre finansiel uro på linje med Ruslands betalingsstandsning i 1998, da olieprisen faldt mod $10. Faldet i energipriserne ophører først når udbud tilpasses efterspørgsel, noget som efter alt at dømme først vil finde sted i andet halvår. Det synes derfor endnu rimeligt at være undervægtet energi, råvarer generelt, samt de fleste emerging markets lande, og jeg anser fortsat energikomplekset for at være det største faremoment finansielt for 2016.

I det store billede…
Hvad ved vi egentlig om den tid vi lever i? Vi ved med sikkerhed, at vi bliver flere mennesker på jorden. Frem mod 2050 bliver vi omkring 2 milliarder flere mennesker, hvorefter befolkningen ventes at aftage. Denne befolkningsvækst ligger nogenlunde ligeligt fordelt mellem Afrika og Asien, og giver et forøget behov for vand, mad og, bl.a., renovation. Vi ved også at befolkningen i samme periode bliver ældre og i højere grad flytter mod de store byer. Begge dele sætter pres på sundhedsvæsenet (og giver altså vækst i health care sektoren).

Vi kan også med ret stor sikkerhed sige at vi står i begyndelsen af et teknologisk kvantespring, der kommer til at vende op og ned på mange ting. Førerløse biler, robotter, kunstig intelligens er ikke længere

science fiction, men noget vi kan forvente meget mere af de næste 10-15 år. Den forandring vil give en enorm forvridning mellem gammel og ny økonomi, og få brancher vil lades upåvirket. Energisektoren er ikke en af dem, og jeg holder fast i en forventning om at vi indenfor en generation vil have stort set udfaset brugen af olie til fordel for især solenergi.

På kort sigt melder der sig andre spørgsmål:

Vil vi opleve en global recession i 2016? Nej, sandsynligvis får vi moderat positiv vækst, drevet af indenlandsk forbrug i USA og Europa, og en begyndende stabilisering i emerging markets. I første kvartal skal vi dog gerne begynde at se en stabilisering i industrisektorerne.

Er aktier (for) dyre? Nej. MSCI All Countries handler til en price-earnings ratio på omkring 16,5, hvilket er lavere end det langsigtede gennemsnit på 17,5.

Vil Federal Reserve hæve renten (for) meget? Nej. Fed må forventes at hæve renten meget forsigtigt, og selvom den marginale pris på penge vil stige vil Fed’s ageren næppe udløse en økonomisk recession eller finansielt sammenbrud.

Samlet set forventer jeg moderat positive afkast på globale aktier i 2016, under 10%, og foretrækker udviklede markeder fremfor EM og råvarer. Obligationsafkast bliver nok meget lave, tæt på nul.

Med venlig hilsen.

 

Teis Knuthsen, investeringsdirektør

 

 

 

Ansvarsfraskrivelse

Dette materiale er udarbejdet af Saxo Privatbank A/S (Banken) til generel orientering for de investorer, som Banken har udleveret materialet til. Investorerne må selv fortolke materialet, og er velkomne til at kontakte Banken for nærmere redegørelse om forudsætningerne, som materialet bygger på.

Banken har efter bedste evne bestræbt sig på at sikre, at oplysningerne er fuldstændige og korrekte, men påtager sig intet ansvar for rigtigheden, nøjagtigheden eller fuldstændigheden af informationerne i materialet. Banken påtager sig intet ansvar for dispositioner foretaget på baggrund af oplysninger i materialet. Banken gør opmærksom på, at oplysninger, herunder eventuelle priser og kurser, kan blive eller er forældet.

Såfremt en publikation forældes, er Saxo Privatbank på ingen måde forpligtet til at opdatere publikationen, informere modtagerne af publikationen eller foretage nogen anden handling. Oplysninger i materialet om tidligere afkast, simulerede tidligere afkast eller fremtidige afkast kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidige afkast.

Oplysninger i materialet om kursudvikling kan ikke anvendes som en pålidelig indikator for fremtidig kursudvikling.

Fremtidige afkast og/eller kursudvikling kan blive negativ. Såfremt materialet indeholder oplysninger om en særlig skattebehandling, skal investorer være opmærksomme på, at skattebehandlingen afhænger af den enkelte investors individuelle situation og kan ændre sig fremover.

Risikoadvarsel

Handel med de produkter og ydelser som Banken tilbyder, selv hvis handlen er gjort i overensstemmelse med en anbefaling, kan resultere i tab såvel som fortjeneste. Banken er ikke ansvarlig for tab hidrørende fra en investering, der er foretaget på baggrund af en formodet anbefaling.

Ansvarsfraskrivelse

I tillæg til oplysningerne i denne ansvarsfraskrivelse henvises til Saxo Privatbanks ansvarsfraskrivelse www.saxoprivatbank.dk.

Artikel søgeord

  •  1. november 2017

    Investeringskommentar, november 2017

    Investeringskonklusioner: Jeg fastholder et positivt syn på udviklingen i den globale økonomi, og om noget ser udsigterne bedre ud nu end før. Kombineret med en fornuftig regnskabssæson for tredje kvartal bør den positive stemning på aktiemarkederne ikke overraske.

  •  4. oktober 2017

    Investeringskommentar, oktober 2017

    Pessimisme er for pessimister I sidste måned skrev jeg, at ”det er svært at bevare pessimismen, når vi […] er vidne til en re-acceleration i den globale industricyklus, et synkront opsving, der tydeligvis overstiger manges forventninger, samt en ganske moderat inflationsudvikling”.

  •  4. september 2017

    Investeringskommentar, september 2017

    Ifølge OECD, de vestlige landes økonomiske tænketank, er samtlige 45 medlemslande nu i økonomisk fremgang. Det var senest tilfældet i 2007, og det er blot fjerde gang i et halvt århundrede, at vi oplever et synkront økonomisk opsving.

  •  4. august 2017

    Den tikkende rentebombe

  •  4. august 2017

    Er dollaren på vej mod 5 kroner?

    Dollaren er faldet betydeligt i år, og koster for første gang i mere end tre år nu under 6,5 kroner. Dollaren er dog fortsat overvurderet, og er vi i gang med en af valutamarkedernes større bølger, kan vi være på vej under en femmer for en dollar. Når dollaren falder, så falder også dit afkast på amerikanske aktier opgjort i danske kroner.

  •  31. juli 2017

    Investeringskommentar, august 2017

    Juli var risk on for finansmarkederne, selvom det ikke så sådan ud gennem regnvåde danske ruder. Eksempler på den positive stemning kan findes i nye rekordniveauer for danske, amerikanske og globale aktier, i faldende volatilitet og kreditspænd, samt på valutamarkederne, hvor f.eks. norske kroner steg stærkt overfor schweizerfrancen.

  •  4. juli 2017

    Investeringskommentar, juli 2017

    Mens globale aktier lige akkurat kunne fastholde en minimal stigning, endte vi med et fald på 1,1% målt i danske kroner takket været en fornyet fremgang for euro og danske kroner.

  •  2. juni 2017

    Investeringskommentar, juni 2017: Twin peaks i makro og markeder

    Sell in May and go away er en klassiker blandt finansielle mundheld. Det er ikke en præcis investeringsstrategi, men ikke desto mindre kan det være fristende at blæse det hele et stykke for en stund.

  •  4. maj 2017

    Investeringskommentar, maj 2017: Sæson for asparges og korrektioner

    Såvel globale som danske aktier har sat nye rekorder i løbet af foråret. Samtidigt har sikre obligationer leveret lave eller negative afkast i år, ligesom guldpriserne er faldet. På sektor-niveau har IT og cyklisk forbrug været dominerende, mens mere defensive selskaber har underperformet. På obligationssiden har high yield og emerging markets leveret positive afkast.

  •  30. marts 2017

    Investeringskommentar, april 2017: Fra vækst-recession til modent opsving

    Den globale økonomi befandt sig i en "vækst-recession" fra midten af 2014 og frem til starten af 2016. Vækstnedgangen var moderat, men dog ganske lang. I hovedsagen var den drevet af et kollaps i oliepriserne, der ledte til en betydelig recession i energisektoren.